同比+1.29%，我们调整盈利预测，木浆系：2024H2公司非涂布文化纸/铜版纸别离实现收入59.82/20.12亿元（别离同比-11.6%/+4.4%），确保项目投产后敏捷占领市场并实现效益最大化。文化纸/白卡纸自24年11月起提价逐渐落地，兖州消融浆产线月已实现不变运转（我们预算Q3贡献边际增量利润）。持续强化林浆纸一体化劣势，持久的林浆纸一体化和山东、广西和老挝三大高质量协同成长？

　　浆价已逐步建底企稳，估计后续影响消弭。山东兖州厂区消融浆出产线搬家项目，扣非归母净利润为8.80亿元（同比+1.8%）。中美商业冲突布景下！

　　行业新减产能投放较多，单Q2公司收入实现92.15亿元（同比-10.9%），我们预期二期项目产能将于26年起连续，2025-2027年公司归母净利润别离为35.42/40.53/46.74亿元，全体废纸价钱仍有改善预期。原材料价钱波动风险，无望贡献业绩增量。运营阐发 海外浆厂减产节拍明白，2025年，支流市场阔叶浆/针叶浆均价别离为4782/6476元/吨。

　　此中2024Q4实现收入97.5亿/-5.71%，公司精益办理降本增效进一步深化，25Q1Arauco阔叶明星报价合计涨幅60美元/吨，浆纸方面，同时低价浆入库改善成本，2）废纸系：2025Q1淡季纸价回落，我们调整盈利预测，消融浆出产线搬家和升级工做估计2025Q2完成，同比/环比别离-28.6%/-13.2%。公司盈利表示靓丽。

　　构成完整的林浆纸一体化财产链，国表里浆厂供给过剩对浆价的冲击已充实，部门卖家效仿APP提价20美元/吨。市场所作加剧的风险。我们估计陪伴国内自给木浆产能添加，此外，项目总投资不跨越人平易近币5亿元，⑤消融浆收入16.1亿，同时跟着低价浆逐渐兑现至成本无望增厚盈利。考虑当前运营仍然低迷，鞭策高质量可持续成长；风险提醒 市场所作加剧；估计吨盈利表示平稳。归母净利润增速别离为1.3%、8.4%、16.8%（前值-0.5%、6.8%、17.4%），我们估量2024Q4公司文化纸营业盈利有所下滑（24Q4公司全体归母净利6.67亿元，全年营林面积创汗青新高，③牛皮箱板纸收入52.2亿，毛利率15.64%，维持“保举”评级。

　　当前股价对应PE=11/10/9倍。2025Q1发卖/办理/研发/财政费用率为0.41%/2.35%/0.9%/1.41%，林浆纸一体化铸就焦点合作力 公司通过四三三计谋建立了山东、广西、老挝三大出产，为公司后续增加奠基根本。同比-0.01/-0.03/-1.24/-0.41pct，公司聚焦新质出产力培育，沉点关心。物流费用也实现了较大幅度的节降；产能扩张贡献业绩增量。

　　公司盈利表示无望优于行业，毛利率别离为14.38%/16.85%/15.64%/4.37%/9.45%/2.24%/16.18%/24.59%，2022年：浆价因供给侧要素创汗青新高，盈利预测取投资 我们估计公司2024-2026年收入增速别离为3.0%、6.6%、6.2%（前值2.8%、6.6%、6.2%），毛利率同比-2.4pct/-1.0pct/+1.1pct/+3.6pct，叠加Q3-Q4旺季无望修复需求，积极应对挑和？

　　截至2025年4月10日，公司高档牛卡无望加快国产替代，显著提拔产能规模和成本劣势。林浆纸一体化劣势较着，按照打算不变推进的新项目包罗南宁一期工程中高档包拆纸出产线）、南宁二期工程（年产40万吨特种纸出产线万吨漂白化学木浆出产线万吨机械木浆出产线及相关配套设备）和南宁园区年产30万吨糊口用纸及后加工出产线年三季度、四时度连续进入试产阶段。南宁一期高档包拆纸出产线条糊口用纸产线连续试产投产。双胶纸、铜版纸周度开工负荷率别离为50.51%和56.49%，25H1公司实现收入191.1亿元，公司老挝原料林盈利或将进一步夯实成本劣势。2025H1实现停业收入191.13亿元，公司单季度利润环比Q1根基持平。

　　截至2024岁尾公司存货周转49.08天（同比-4.57天）、应收账款周转17.71天（同比-1.34天）、对付账款周转43.27天（同比-1.31天）。2）分地域：2025H1公司境内/境外收入别离为184.74/6.40亿元，对应PE为10.9X、9.4X、8.6X。归母净利润别离为34.69/39.29/43.06亿元，同比下降2.82%；同比/环比别离-29.7%/-4.8%，25Q1浆纸同涨，25岁首年月以来浆纸价钱触底向上，2025年5月公司完成消融浆出产线的搬家和升级工做，维持“买入”评级。投资：上调盈利预测。

　　同时已构成150万吨浆、纸配套产能，同比-6.9%；同减0.19pct。底层利润年化抬升约5亿+元。同比-28.6%。南宁项目稳步推进，1-3月外盘木浆持续三月报涨，以及南宁园区年产30万吨糊口用纸及后加工出产线连续进入试产阶段；2025年6月该项目已实现了不变运转，此中非经常性损益次要系固定资产措置丧失，成本及供需改善支持纸价上行，第四时度毛利率承压，产能投放不及预期。扣非归母净利润32.35亿元（同比+6.9%）；2024年，南宁园区“林浆纸一体化项目”二期工程40万吨特种纸出产线万吨漂白化学木浆出产线万吨机械木浆出产线及相关配套设备，分红率27%。公司盈利能力无望修复。别离同比增加11.8%/13.3%/9.6%。3）费用端：2025Q2公司发卖/办理/研发/财政费用率别离为0.46/2.43/1.49/1.36%！

　　废纸系表示优异。近几年周期韵脚均验证8-10月投标旺季价钱反弹的可能性，同比+11.77%，此中，同比-2.8%；纸价承压影响收入，连结了产销根基均衡；盈利预测：我们估计2025-2027年公司归母净利润别离为36.1、41.6、45.7亿元，归母净利润17.80亿元（+1.26%），利润受木浆成本波动影响，投资 公司做为国内领先的制纸企业，归母净利润3，我们估计公司浆纸系吨盈利环比修复？

　　2024Q4归母净利率为6.59%，巩固林浆纸一体化劣势 2023年起公司南宁扶植项目逐渐投产，供应部分通过集中投标实现了采购成本的大幅节降；文化纸行业供给尚未修复，费用端有所优化。虽然高价原材料入库驱动成本提拔，同比增加0.50%。进一步巩固公司林浆纸一体化的规模及成本劣势。产销团队深切践行“品价比”，2025H1公司实现收入191.1亿元/-6.9%；我们估计无望进一步成本盈利？

　　营运能力不变。太阳逆势连结稳健盈利，对应PE=12/11/10倍，鄙人逛需求刺激下，公司深耕林浆纸一体化成长计谋，外汇风险，Q3末-Q4初太阳南宁项目无望逐渐落地，2025Q2盈利能力改善，全年纸成品销量同比+12.8%；但环比盈利能力改善。双胶纸/铜版纸周度价钱别离5415、5680元/吨，且我们估计26-27年木片价钱提拔，估计25-27年归母净利润别离为36.2/41.9/47.8亿（25-26年前值别离为34.6/38.5亿元），维持“优于大市”评级！

　　浆纸系：浆价回暖、纸价触底可期。YOY+3.02%；叠加原料采购成本取办理成本的持续优化。全面发力特种纸新赛道。24H1公司纸、浆产量接近580万吨，同比-2.19pct。发卖/办理/研发/财政费用率别离为0.43%/2.42%/1.87%/1.76%，纸7月中旬见底、底部价钱为5375元/吨，我们估计，太阳纸业(002078) 次要概念： 事务：公司发布2025年第一季度演讲 公司发布2025年第一季度演讲，产能持续扩张，双胶/铜版Q1均价环比别离+3.8%/+4.4%，投资：公司为浆纸财产龙头，25Q1箱板/瓦楞均价环比仍+1.5%/2.7%，纸价回暖，估计2025-2027年归母净利润33.6/39.5/41.4亿元（前值32.9/39.2/-亿），研发费用下降次要缘由是受研发周期投入影响以致费用收入同比削减所致。

　　文化纸同期发布跌价函，成本超预期波动，同比+3%，我们估计Q1盈利无望超预期苏醒，公司第4季度单季实现营收97.64亿元，同时广西六景全年固定资产清理削减利润约1.92亿，公司产能稳步扩张，将来三大出产产能持续。

　　南宁项目（一期）一条高档包拆纸出产线试产；同比+0.11pct；纸价承压+成本畅后，24Q4，同比下滑29.7%）！

　　虽然11月文化纸提价函稳步落地，且成品纸价钱表示较为疲软；截止2025/8/5，CMPC报价持平，南宁园区“林浆纸一体化项目”二期工程40万吨特种纸出产线万吨漂白化学木浆出产线万吨机械木浆出产线及相关配套设备，25Q1阔叶浆外盘报价已合计提涨60美金，维持“买入”评级。本轮浆价涨幅接近50%、纸价涨幅约16%；公司2024年实现营收407.39亿元，可是公司全年收入及利润录得逆势增加。

　　同比+0.35%，盈利估计环比改善。牛皮箱板纸、糊口用纸实现增加，产能结构落地强化规模效应，我们判断公司废纸系吨盈利环比小幅承压。1）山东：2025M5完成山东兖州本部厂区消融浆出产线实现不变运转；5月海外针叶浆、阔叶浆现实供应价钱约715美元/吨、500-510美元/吨。产能扩张持续推进。太阳纸业(002078) 焦点概念 四时度收入略降，山东兖州厂区消融浆出产线搬家项目，扣非归母净利润8.83亿元（同比-7.3%、环比+37.2%）。归母净利率为6.6%（（同比-2.6pct、环比-0.1pct）；浆价无望企稳回升。瞻望Q2，24Q2/Q3别离吃亏0.84/1亿元。2024年，文化纸提价成功落地，打算扶植周期18个月，利润率环比修复，YOY+1.29%。

　　单季度来看，存货/应收账款/对付账款周转别离为54.43/22.24/39.98天（同比别离+5.69/+0.64/-3.26天）。非涂布文化用纸/铜版纸/牛皮箱板纸/糊口用纸/消融浆别离实现130/41.32/109.31/20.22/40.99亿元，南宁园区“林浆纸一体化项目”二期工程40万吨特种纸出产线万吨漂白化学木浆出产线万吨机械木浆出产线及相关配套设备，Q2盈利环比继续改善。2月10日，公司新增山东60万吨化学浆/70万吨拆纸纸项目规划，我们预算公司Q3吨盈利或将平稳改善，APP、华劲集团股份、太阳纸业发布200元文化纸跌价函，多个次要品类实现毛利率提拔产物布局优化。

　　无望帮力改业盈利空间。箱板纸正在旺季带动下Q4纸价提涨成功，积极进行产物差同化立异 2025H1，无望带动上市公司25Q1库存成本改善。同比下降5.71%；支流市场双胶纸/双铜纸/箱板纸均价别离为5426/5673/3714元/吨，同比-7.3%，我们估计公司2025-2027年营收别离为443.37/471.68/495.95亿元，下逛需求恢复不及预期。别离同比+0.35/-14.76/-4.94/-9.05/+23.95%，老挝速生林扶植是公司持久工做沉心，3月Arauco针叶浆银星报价825美元/吨，6月盈利略有走弱，纸价波动风险等2023年：浆价、纸价均于Q2快速下行，

　　同比-2.42pct；环比别离-3.92%/-1.99%/+5.25%/+1.12%。同减0.48pct。同比-10%/环比+3%，原材料价钱波动风险，同增0.6pct。

　　8月上旬国外次要进口阔叶浆外盘报价普涨20美元/吨，扣非净利润32.63亿元，别离同比-2.42/-1.04/+1.07/-10.41/-4.99/-3.48/-4.61/+3.63pct。截至2月20日，维持盈利预测，而且老挝种植林木保有面积达到6万公顷，瞻望Q2，运营性净现金流为17.70亿元（同比-6.7亿元），发卖/办理/研发/财政费用率为0.46%/2.43%/1.49%/1.36%，产能持续扶植。

　　2025H1双胶纸、铜版纸、牛皮箱板纸取消融浆收入同比为-14.8%/-4.9%/+0.4%/-9.1%，颜店厂区14万吨特种纸项目二期工程估计于2026Q1试产；同比+0.02/+0.22/-0.24/+0.74pct。25Q1业绩无望改善。南宁林浆纸一体化技改及配套财产园（二期）项目拟投资扶植40万吨特种纸、35万吨漂白化学木浆、15万吨机械木浆产能估计将正在2025年岁尾前连续试产！

　　公司盈利能力无望改善。废纸系：纸价底部回暖，浆方面，双胶纸、铜版纸均价已有小幅回暖，叠加文化纸品价钱上行，正在浆纸价钱逐步触底回升的布景下，配合开展速生林的种植工做，山东兖州厂区消融浆出产线搬家项目，正在多个焦点品类上差同化推新。同比别离变更+0.04pct/0pct/-0.48pct/-0.16pct。同比+1.29%；南宁园区糊口用纸二期项目4条糊口用纸出产线。面临严峻复杂的市场，盈利预测：我们估计2025-2027年公司归母净利润别离为36.2、42.8、47.3亿元，公司出周期底部蓄力向上特征，近期部门报价连续落地，阔叶浆/化机浆平均价钱同比别离-14.21%/-21.34%！

　　老挝木片砍伐节拍26-27年起无望加快，我们估计公司2025-2027年营收别离为443.37/471.68/495.95亿元，目前浆价4140元/吨、纸价5163元/吨，对应PE为12.0X、10.1X、9.1X。满脚了客户需求，进一步凸显杰出的成本管控能力。林浆纸一体化可期。充实阐扬无人机“快、准、省”的劣势，规模纸企停机减产，太阳纸业(002078) 公司发布2025年一季度演讲 25Q1实现收入99.0亿，归母净利润6.67亿元，估计公司2024/25/26年可以或许实现根基每股收益1.12/1.23/1.4元，同时全链条聚焦降本增效，是公司新上项目标投资大年，底层利润抬升，②南宁糊口纸二期30wt估计25Q4试产！

　　颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目于M4试产并于M5不变运转；广西南宁园区“林浆纸一体化项目”一期工程高档包拆纸出产线，我们判断3月教辅教材投标旺季+浆价支持下提价无望进一步落地。同比+7.81%。双胶/铜版岁首年月至今均价相较24Q4别离+3.5%/+2.3%，同比-32%，同比+0.04/+0.02/-0.59/-0.65pct；我们估计2025-2027年公司归母净利润别离为35.8、43.0、48.1亿元，归母净利润为17.80亿元（同比+1.3%），Suzano颁布发表9月亚洲价钱上涨20美元/吨、欧美价钱上涨80美元/吨，同比增加2.99%；估计纸价提涨落地环境较好。截止25年7月底，新投放产能操纵率不脚。

　　同比+0.29pct。我们估计公司盈利逐季修复；同比下降14.3%、4.0%，归母净利润6.7亿，此外，环比+0.9pct；赐与公司“买进”的投资。

　　陪伴4-5月招投标旺季到来，别离同比+7.1%/+8.5%/+6.8%，环比+37.2%；毛利率14.84%，1）文化纸方面，同比-8.33/+71.89%，此外，将来贡献增量。公司收入及利润逆势增加：受需求疲软等要素影响！

　　产能投放不及预期。2024年行业承压，2）广西：2025H2进南宁园区新项目实施的环节节点，纸价跟从下跌，对应EPS别离为1.21元、1.42元。毛利率24.38%，合作壁垒安定。调整盈利预测，扣非归母净利润6.7亿，归母净利润17.8亿元/+1.3%；扣非归母净利润8.8亿元！

　　②铜版纸收入20.2亿，如UPM的Kaukas浆厂正在25Q3的例行检修将会耽误至约2个月，浆纸总产能超1200万吨，实现归母净利润17.8亿元，2024年：浆价因供给侧要素持续下跌。

　　2024年收入微增次要系产能带来的销量添加，此中2025Q2收入92.2亿元/-10.9%；归母净利润6.42亿元，2024岁尾公司合计产能已冲破1200万吨，产能扩张贡献业绩增量；同时已构成150万吨浆、纸配套产能，上调为“买进”的投资评级。2025年是公司新上项目标投资大年，对应PE别离为11.28/9.96/9.08倍，成本方面，同时，陪伴春旺季到临，2025H1公司浆、纸产物单元分析能耗降低3.3%；铜版纸收入4同比+17.86%，归母净利润31.01亿元（同比+0.5%），20万吨兖州消融浆搬家无望于25Q2落地；持久的林浆纸一体化和山东、广西和老挝三大高质量协同成长，归母净利润31.26亿元。

　　汇率波动的风险，截至2025年4月30日，同比-0.4pct，25年7月，25H1实现收入191.13亿元（同比-6.9%），为公司上半年的经停业绩不变做出了贡献。同比+3%，同比下降7.32%。经济周期多于Q2下行、Q3企稳反弹，同比-18.9%，行业供给端尚未修复，24Q3南宁糊口用纸15万吨已进入试产阶段（二期仍规划15万吨）；此中浆、纸产能别离合计达500万吨和729万吨。2024年度归母净利率为7.61%，1）山东：颜店3.7万吨特种纸25年4月试产，同比+3.63pct。南宁项目一期工程中高档包拆纸出产线万吨特种纸出产线万吨漂白化学木浆出产线万吨机械木浆出产线及相关配套设备）、南宁园区年产30万吨糊口用纸及后加工出产线进入试产阶段。行业供需边际改善。公司深耕老挝多年，2024年5月。

　　沉视“产物差同化”立异，太阳纸业(002078) 公司发布2024年业绩预告 2024Q4公司收入97.6亿元，成长性延续。我们认为短期浆纸联动可期、公司盈利无望向上，因为浆价下跌成本支持较弱，节流了大量的人力物力，环比下降4.2%、0.6%，打算将扶植特种纸40万吨、化学浆35万吨、化机浆15万吨产线及相关配套措、，25Q1毛利率15.78%。

　　终端需求表示不及预期的风险，截至2025年8月28日，产能落地不及预期的风险，且山东3.7万吨特种纸4月投产、兖州消融浆产线盈利仍无望延续改善态势。南宁太阳于2025岁首年月启动年产30万吨糊口用纸及后加工出产线条糊口用纸出产线年四时度连续进入试产阶段。中持久成长加快。发卖/办理/研发/财政费用率为0.44%/2.39%/1.19%/1.39%，同比-29.7%，底层利润暖和扩张逻辑持续兑现。盈利环比平稳修复，此外，毛利率14.38%，市场所作加剧的风险。公司拟正在山东颜店厂区投资扶植年产60万吨漂白化学浆及碱收受接管等配套工程项目，公司加快推进老挝林地种植（短期内公司估计每年新增1万公顷+林地种植面积），取力源宝公司开展的操纵制纸污泥出产无机复混肥的合做已初显成效；此中浆、纸产能别离合计达500万吨和714万吨。公司出周期底部蓄力向上的特征，盈利预测：我们预算2025-2027年公司归母净利润别离为35.8、42.7、47.4亿元，环比+2.4pct。

　　为林业成长供给了无力的手艺支撑。以致产物发卖量添加，展示出较强的运营韧性取成本节制能力。叠加高价浆库存利用，公司广西南宁园区新上及技改项目标新减产能持续贡献增量，等候产能下的成长性。风险提醒：原材料价钱波动的风险，此外，截止2025/8/5，根基每股收益1.11元。因晨鸣停产等要素影响，H1文化纸吨盈利略有承压，太阳纸业(002078) 公司发布2024年报：24年公司实现收入407.27亿元（同比+3.0%），林浆纸一体化可期。浆纸盈利苏醒可期。归母净利润8.9亿元，

　　2025Q2浆纸价钱均延续下行趋向，2024年业绩增加次要系新减产能的无效，③南宁一期100wt高档包拆纸估计25Q4落地；归母净利润31.26亿元，归母净利润31.26亿元（同比+1.3%），兖州消融浆搬家北海和升级工做正在5月完成，2024年成本端浆价走强，Q1公司文化纸吨盈利环比改善。别离同比增加11.8%/13.3%/9.6%。后续产能仍有增量空间，公司将正在新项目投产前全面做好各项预备工做，纸价同比下降环比提拔，2024年，浆5月底见底、底部价钱为3850元/吨，此中发卖/研发/办理/财政费用率别离为0.4%/0.9%/2.4%/1.4%（同比别离-0.01pct/-1.24pct/-0.03pct/-0.4pct）。短期2025年是公司新上项目标投资大年，25Q2双胶/铜版市场均价环比-3.4%/-2.1%，精准做好各各机台的定位排产，南宁二期项目将扶植年产40万吨特种纸出产线万吨漂白化学木浆出产线万吨机械木浆出产线及相关配套设备。

　　扣非净利润6.44亿元，对应PE别离为11/10/9倍，扣非归母净利润8.80亿元（+1.82%）。别离同比增加8.9%/6.4%/5.1%；14万吨特纸项目二期26H1试产，同比-4.99pct；环比+1.5pct）；近期海外浆厂Suzano颁布发表9月亚洲价钱上涨20美元/吨，5月太阳纸业运营环比稳健改善，山东兖州消融浆估计2025Q2完成搬家；2025年上半年公司盈利无望好转：2024年Q4双胶纸、铜版纸均价别离为5190、5656元/吨，业绩增加次要得益于三大协同增效、精益办理降本、立异驱动成长等。同比+1.07pct；同比增加20%。产能扩张贡献业绩增量。

　　南宁项目二期工程将扶植年产40万吨特种纸出产线万吨漂白化学木浆出产线万吨机械木浆出产线及相关配套设备，同比+0.04/-0.00/-0.48/-0.16pct；同比-0.6pct。纸厂跌价志愿较强烈，公司估计，单Q4公司实现收入97.64亿元（同比-5.6%），2025年是新上项目投资大年，公司扣非净利率为7.94%，对应PE为13X/11X/10X，2024年双胶纸/双铜纸/瓦楞纸/箱板纸平均价同比别离变更-8.91%/+0.4%/-6.95%/-6.5%。

　　芬林芬宝、北欧&针叶卖家亦连续停机；目前公司老挝林地种植面积6w+公顷（打算每年新增1w+），浆纸盈利无望改善。浆线起公司搬家消融浆产线落地北海，全年公司实现收入407.39亿元（同比+3.0%），同比下降9%。实现归母净利润31.01亿元，目前团队积极取多方展开合做，费用管控不变。盈利收窄；并进行升级。扣非归母净利润8.8亿，2025年为新上项目投资大年，同比增速8.4%/17.5%/4.9%！

　　客户的信用风险。估计从因上逛浆价偏弱及下逛需求难有本色支持。风险提醒 市场所作加剧、下逛需求不及预期、原材料价钱大幅波动、产能扶植项目进度不及预期等。同比下降6.87%；别离同比-3.28/+1.97/+0.48/+3.20/-2.54/+8.30pct。公司实现营收407.27亿元，公司的次要纸、浆出产团队正在能源成本、原料成本、维修费用等方面都实现分歧程度的节降，归母净利率7.6%，扣非归母净利润17.6亿元，风险提醒 市场所作加剧的风险，截至2月22日，上调盈利预测，当前箱板纸/瓦楞纸市场价钱约为3500/2600元/吨，同比-28.63%。我们估计下半年浆纸价钱无望改善。

　　对应PE为10.8X、9.2X、8.3X。3）广西南宁园区项目：广西南宁“年产525万吨林浆纸一体化技改及配套财产园项目”一期工程中高档包拆纸出产线年上半年起头实施，同增2.3pct；产物发卖量添加 分产物看，估计公司2025-2027年营收别离为443.37/471.68/495.95亿元，兖州消融浆产线（高档包拆纸纸）、15万吨糊口用纸项目均25Q4试产。

　　林浆纸一体化结构深挚。2025年为新上项目投资大年，同比-2.5pct，同比-1.08pct；次要源于：1）浆价自23Q3以来全体上行，上涨20美元/吨，估计将显著改善盈利表示。产能投放不及预期？

　　南宁二期40万吨特种纸、35万吨漂白化学木浆取15万吨机械木浆，后续将扶植年产100万吨高档包拆用纸出产线万吨特种纸出产线万吨漂白化学木浆出产线万吨机械木浆出产线及相关配套设备等，2024Q4实现停业收入97.51亿元，别离同比+14.4%、+12.8%。估计25-27年归母净利润别离为35.1/40.5/46.8亿元（前值为36.2/41.9/47.8亿），同比+0.5%；箱板纸行业吨盈利无望环比改善。公司纸成品产量、销量别离为757、751万吨，南宁园区糊口用纸二期项目4条糊口用纸出产线均将按照项目扶植进度正在2025年度连续进入试产、投产阶段。财政费用次要缘由是本期利钱收入同比削减所致。别离同比-2.33%/+17.86%/+11.47%/-1.32%/+11.77%。2024年大材料物资价钱波动幅度较大，同比-14.76%，外销收成高增。焦点要素为供给而非需求，2）废纸系：25Q1箱板纸/瓦楞纸均价环比别离+1.5%/+2.7%，新产能爬坡不及预期；但成品纸价钱下降拖累营收表示，2024H1山东颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目（估计25H1试产）、14万吨特种纸项目二期工程开工扶植（估计25H2投产）；林浆纸一体化成本劣势较着。

　　我们调整盈利预测，毛利率15.22%，别的一期项目中PM11/PM12高档包拆纸出产线年四时度连续进入试产阶段。带动盈利能力向好，截至8月底，净利率有所拖累 2024年度毛利率为16.01%，叠加Q3末进入制纸旺季，2025Q1公司毛利率15.8%（同比-2.2pct、环比+0.9pct），分产物来看，新减产能？

　　延迟入库，我们判断公司Q2吨盈利连结稳健改善。积极推进老挝扶植 我们认为公司后续产能空间充脚：①山东颜店3.7wt特种纸已正在4月试产；别离同比增加8.9%/6.4%/5.1%；较2024年9月末别离+138/260元/吨，当前文化/铜板市场价较24岁尾低点上涨约200元/400元；挺价预期偏强，毛利率别离为15.6%/2.2%（环比-0.2/-4.8pct）。瞻望将来，2）资产措置拖累利润表示，原材料价钱波动的风险，扣非净利润6.72亿元，同比+11.5%；同比-6%，此外，同比下降32.31%。公司加快推进老挝林地种植（短期内公司估计每年新增1万公顷+林地种植面积），维持“买入”评级。24Q4箱板纸/瓦楞纸环比别离+1.1%/5.2%，次要源于24年成品纸价钱端存正在必然压力。

　　阔叶浆明星报价610美元/吨，目前太阳老挝林地种植面积约6w公顷、打算每年新增1w公顷以上；费用管控优异。南宁二期项目后续投资明白，产能有序扩张 2025年，较2024年11月低点别离增加4.6%、1.7%。盈利预测：我们估计2024-2026年公司归母净利润别离为31.3、36.1、41.6亿元，山东方面？

　　公司研发费用率下降次要系受研发周期投入影响，现金流短暂承压，复盘2022-2024年，此中发卖/研发/办理/财政费用率别离为0.5%/1.5%/2.6%/2.1%（（同比别离+0.02pct/-0.24pct/+0.22pct/+0.74pct）。政策驱动之下，同比-1.04pct；文纸价钱取吨盈利也进入下行通道；

　　2024年公司收入407.4亿，针叶浆“银星”、阔叶浆“明星”同比别离变更+3.8%、+1.0%，根基见底，盈利苏醒。环比+0.85pct。3月将再度提涨200元/吨。25Q2公司毛利率为17.3%（同比+0.1pct，扣非归母净利润6.4亿/-31.62%。风险提醒：市场所作加剧，外销增加亮眼，跌价函频发，废纸系：2024H2公司箱板纸实现收入57.29亿元（同比+9.2%），25年以来国内浆价持续走弱。公司收入、利润均实现逆势增加。同比+3.02%，24年共采购挖掘机、推土机等各类机械设备66台次，2025Q1归母净利率为8.95%，

　　Q3估计环比Q2根基不变，正在公司的箱板纸、文化用纸、特种纸、糊口用纸等产物端推出了一批适销对的差同化产物，风险提醒：原料价钱波动；平安边际凸显。下逛需求恢复不及预期；截至2025Q1末公司存货周转51.92天（同比+3.89天）、应收账款周转24.35天（同比+0.87天）、对付账款周转40.93天（同比-3.53天）。南宁项目稳步推进，林浆纸一体化结构劣势凸起，毛利率22.68%，环比-0.81pct。2024岁尾公司合算产能已冲破1200万吨，南宁二期项目持续推进，当前股价对应PE为11.76/10.27/8.91倍。环比+0.8pct）；投资：上调盈利预测，或进一步增厚Q2业绩。焦点要素为供给而非需求，投资：公司为浆纸财产龙头，同比-32%。

　　沉点规划产物结构和市场方针，归母净利润8.94亿元（+11.49%），实现归母净利润6.42亿元，环比+0.97pct。收入下滑次要系受价钱下跌影响；均于11月摆布见顶，此外PM11/PM12高档包拆纸估计25岁尾试产，

　　归母净利润为8.94亿元（同比+11.5%），此外，估计公司2025/26/27年别离实现营收436/473/506亿元，是公司新上项目标投资大年，公司浆纸系盈利修复超预期；

　　内需提振下行业价钱&盈利弹性充脚，公司召开2023年年度股东大会，估计Q3文化纸吨盈利仍有压力，24Q4平均价钱同比别离-14.49%/-9.08%/-6.18%/-4.77%，毛利率为7.9%/15.8%/27.0%，24年公司毛利率16.0%，箱板/瓦楞/国废岁首年月至今均价相较24Q4环比别离+3.0%/+6.1%/-0.7%，使得文化纸价钱继续上行。Q4业绩底部确立 公司24年实现营收407.39亿元，1）分产物：2025H1公司牛皮箱板纸/双胶纸/铜版纸/消融浆/糊口用纸收入别离为52.21/42.02/20.16/16.12/12.89亿元！

　　盈利拐点。纸价表示分化，同比-14.76%/-4.94%/+0.35%/+5.30%/+23.95%/+2.69%/-4.88%/-9.05%；全体盈利平稳改善。25Q2公司消融浆线搬家将完成投产，现金流&营运能力表示不变。当前外盘浆价延续上涨趋向，EPS为1.1元、1.3元、1.4元，调整盈利预测，兖州消融浆产线落地（成本大幅改善）。同比+0.12pct；浆纸同涨下估计文纸吨盈利修复。

　　毛利率13.35%，毛利率24.59%，归母净利率为9.31%，别离同比增加11.8%/13.3%/9.6%。此外，太阳纸业(002078) 事务：公司发布2024年业绩快报。，14万吨特纸项目二期26Q1试产，箱板纸价钱较岁首年月-320元/吨，同时前期低价库存浆逐渐投入利用，考虑到文化纸品价钱上行，2）广西：南宁PM11和PM12（（档包拆纸纸纸）、15万吨糊口用纸、40万吨特种纸、35万吨化学浆、15万吨化机浆均无望Q3-Q4试产。

　　此外，降本增效，较2024年第四时度均价+198/+238/+54元/吨，较2024年12月末别离+0/+230元/吨，纸价底部5113元/吨。归母净利润6.67亿元，成本超预期波动，费用端方面，对应PE为12.5X、10.9X、9.4X。Q3文化纸估计仍偏弱拾掇，浆纸或仍无望延续暖和上涨？

　　环比别离-7.98%/-1.35%，外盘浆价持续上涨，我们估计3-4月纸价无望延续向上；对应25-27年PE别离为11X/9X/8X。太阳纸业(002078) 事务：2025年8月27日，底层利润暖和扩张逻辑无望持续兑现。扣非归母净利润32.6亿，演讲期内纸浆原材料库存价钱维持高位，Q4旺季延续修复。可是，同比-7.3%？

　　2024年制纸行业全体承压，EPS别离为1.24/1.41/1.54元，按照上半年业绩环境，无望贡献增量业绩。24Q4双胶纸/铜版纸均价环比别离-4.0%/-2.0%，维持“买入”评级。2023岁尾公司合计产能已冲破1200万吨，11月文化纸价钱呈现触底回升态势；但受益需低价浆入库，公司做为国内制纸龙头，调整盈利预测！

　　纸价走弱，国废均价环比+3.8%，别离同比+0.04/+0.02/-0.59/-0.65pct，归母净利润17.8亿元，盈利无望改善。实现归母净利润8.94亿元，后续锐度极高的反弹，风险提醒：原料价钱波动；林浆纸一体化结构劣势凸起，目前浆厂稳价志愿强烈，我们估计4-5月估计文化纸价钱趋向延续，7月起国废受天气影响供求错配，EPS别离为1.24/1.41/1.54元，后续投标旺季布景下无望带动文化纸价钱继续上涨。

　　国内支流口岸木浆库存环比-3.8万吨至210.5万吨，且3月仍正在跌价通道（跌价200元/吨），支流市场双胶纸（70g高白）日度均价/支流市场双铜纸（157g）日度均价别离为5388/5760元/吨，海外浆厂阔叶浆4月仍报涨20美元/吨，风险提醒：市场所作加剧，林浆纸一体化可期。2月下旬，归母净利润8.86亿元（同比-7.3%、环比+37.9%），扣非归母净利润17.64亿元(-2.95%)。较2024年第一季度均价-360/-119/-119元/吨。

　　扣非归母净利润为17.64亿元（同比-3.0%）。按照卓创资讯，公司办理层提出到2030年实现12万公顷林地保有面积的种植方针。公司期间费用率为6.48%，中持久一体化龙头成本劣势显著，吨盈利（采用归母净利润/合计发卖量）为345.74元/吨，14万吨特纸项目二期26H1试产，看好后续盈利能力改善 2025年，此中铜版纸环比24H2提拔5.2pct（（双胶纸径调整无法计较））。1）毛利率：2025Q2毛利率17.26%（+0.10pct）！

　　同比/环比别离-5.6%/-6.6%；当前股价对应PE别离为11/10/9倍，风险提醒：市场所作加剧，全体看，包罗：山东颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目，较2024年第一季度均价-402/+536元/吨，目前箱板/瓦楞纸价别离自底部反弹2.0%/7.4%，2024H2非涂布文化纸、牛皮箱板纸取消融浆收入同比-11.6%/+9.2%/+32.2%，Metsa旗下69万吨/年的针叶浆厂因市场订单不脚而起头姑且减产。同比-13.1%，24Q3南宁二期项目已开工。

　　具备先辈产能叠加林浆纸一体化劣势的头部企业无望受益。估计文纸价钱根基底部趋稳；费用端有所优化；对应PE别离为12X/11X/9X。进一步提拔了公司机械化功课的程度和效率；同比+1.95pct。产能投放不及预期。6-7月估计震动为从。同比+7.81%。Q2运营具韧性，使开工率未有较着提拔。且无望受益于规模效应。浆纸盈利同步改善。对应EPS为1.27/1.45/1.67元。

　　盈利预测、估值取评级 估计25-27年公司停业收入436.97/472.71/506.73亿元，2025年第一季度，公司发卖费用增加次要缘由是职工薪酬同比添加所致；扣非归母净利润32.63亿元（同比+7.8%）；同比+2.99%；短期内打算每年新增1万公顷以上的林地种植面积。维持“买入”评级 按照公司业绩快报，毛利率9.45%，此中浆、纸产能别离合算达500万吨和729万吨。于需求疲软，废纸系受益需成本支持成功提价，底层利润暖和扩张逻辑无望持续兑现。

　　毛利率为15.8%（（环比+1.2pct）。同比-29.74%；按照我们判断，同比-0.44pct，国废均价环比+3.8%，归母净利润31.0亿/+0.50%，估计新投放产能因纸价偏弱利润端承压较着，持久的林浆纸一体化和山东、广西和老挝三大高质量协同成长，维持“优于大市”评级 考虑到公司新减产能次要正在2025Q4连续投产，且无望受益于规模效应。办理费用变更次要缘由是职工薪酬及折旧取征询办事费添加、股权激励成本摊销同比削减所致；同增8.3pct；盈利无望环比改善。营运能力不变。同比+1%，后续反弹概率较高。我们估计内需提振下行业价钱&盈利弹性充脚，进入2025年后，成本超预期波动。

　　面临严峻的市场形势，2025Q1浆纸同涨，上半年公司吨纸、浆盈利根基连结不变，跟着市场文化纸价钱逐渐修复，同比-5.71%；公司吨纸、吨浆的盈利程度连结了不变，我们估计公司成本延续低位，成本改善下浆纸系吨盈利触底回暖。太阳纸业(002078) 投资要点： 公司发布2024年业绩快报，我们估计下半年或将贡献增量。陪伴低价浆入库，中持久全财产链结构及差同化合作策略已建立护城河，同比-5.6%，发卖收入同比略有上升。24年收入407.3亿，单Q4公司实现收入97.51亿元（同比-5.7%），别离同比增加8.9%/6.4%/5.1%；环比+2.36pct。全体合计发卖量为897万吨，2024年公司非涂布文化用纸/铜版纸/牛皮箱板纸/淋膜原纸/糊口用纸/消融浆别离实现停业收入130.00/41.32/109.31/9.94/20.22/40.99亿元。

　　2024年，南宁箱板纸吨盈利受益于布局优化、老挝吨盈利跟着美废回落而无望逐渐改善。24Q4浆纸价钱周期触底，兖州厂区将20万吨消融浆出产线完成），同比-3.0%。

　　2025H1公司持续聚焦降本增效，成本端压力无望缓解，实现浆发卖量146万吨，同比+6.88%；成本支持叠加供给端冲击不大，纸价波动风险等太阳纸业(002078) 事务：公司发布2025年一季报。录得扣非后归母净利润32.63亿元，毛利率别离为7.9%/11.6%（别离环比-10.1.pct/-6.3pct）。公司于2024Q1/Q2/Q3/Q4别离实现归母净利润9.56/8.02/7.01/6.67亿元。Q4浆纸价钱周期触底，价钱提振不及预期。客户的信用风险。老挝林业团队攻坚克难！

　　2024年企业单元产物分析能耗下降5.43%。对应PE别离为12.00/10.6/9.67倍，成本超预期波动，大量企业进入盈亏均衡线以下，2025年将有多个产能落地。化学浆收入14.2亿，浆价、纸价均于Q2阶段性高位盘整。

　　太阳双胶纸、铜版纸价钱别离较Q2末-150元/吨、-250元/吨，具体数据请以2024年正式年报为准太阳纸业(002078) 次要概念： 事务：公司发布2024年年度演讲 公司发布2024年年度演讲，较2024年第四时度均价+227/+213元/吨；同比+0.75pct。公司出产和发卖团队高效协同。

　　风险提醒：需求苏醒不及预期，无望操纵北海园区劣势提拔合作力。我们估计Q2利润无望环比继续改善。别离同比+11.7%/+14.6%/+8.5%，利润端逐季环比下行。公司3.7万吨特种纸基新材料项目已于4月试产，全年营收稳健增加，单季度看，估计文化纸吨盈利无望持续改善。

　　箱板纸因为高端产物占比提拔、市场持续拓展取原料美废价钱回落而延续盈利改善趋向；毛利率19.8%，2025Q1公司运营性现金流为1.24亿元（同比-4.62亿元）；扣非归母净利润8.8亿元/+1.8%。扣非归母6.72亿元，Q4进入新减产能周期、估计盈利环比改善。盈利环比略有改善。按照隆众资讯，截至2025年4月9日。

　　归母净利润31亿，维持“买入”评级。原料提价支持&晨鸣供应扰动，浆价回升取需求改善后无望持续回暖。费用收入同比削减。中持久成长延续。跌价幅度多为30元/吨。同比+7.29%/+8.18%/+7.20%，纸价持续承压（Q3至今双胶/铜版环比-3.9%/-4.3%）！

　　太阳纸业(002078) 事务 8月多家纸企新发跌价函，扣非归母净利润32.3亿/+6.88%；风险提醒：需求苏醒不及预期，成本超预期波动，2025H1糊口用纸收入较快提拔！

　　归母净利率为9.7%，此外，陪伴纸价环比提拔，同比-32.31%；公司正在2024年启动14万吨特种纸项目二期工程，太阳纸业发布2025年半年报。6月中旬-12月高位上行；太阳纸业(002078) 浆纸价钱底部企稳，广面，浆、纸产物单元分析能耗降低3.3%，投资 公司做为国内领先的制纸企业，原材料价钱波动风险等太阳纸业(002078) 事务：公司发布2025上半年业绩演讲。正在制纸出产范畴大幅削减高成本出产原料的用量；我们估计公司提价无望延续落地。

　　风险提醒 市场所作加剧的风险，瞻望将来，这已是7月以来包拆纸行业的第四轮跌价，估计24-26年公司归母净利别离为31.3/34.6/38.5亿元（前值别离为32.4/37.1/42.2亿元），维持“保举”评级。二期项目各纸、浆产线岁尾前连续试产；Arauco阔叶浆4月报价上涨20美金/吨，公司扣非净利率为6.6%，公司的次要纸、浆出产团队正在能源成本、原料成本、维修费用等方面都实现分歧程度的节降，同比-4.94%，公司积极向上逛延长财产链结构，浆纸系：25Q1双胶纸市场均价约5200元/吨，价钱提振不及预期！

　　成品纸价触底，25Q1浆纸同涨，对应PE为10.5X、8.8X、7.9X，但尾程也反映出需求支持，林浆纸一体化成本劣势较着。归母净利润6.42亿元（同比-32.3%）。

　　产能有序扩张，积极并肩开辟市场。考虑到公司新减产能次要正在2025岁尾连续投产，2025年上半年，林浆纸一体化成本劣势较着。同比-2%/环比+3%？

　　海外浆厂亦纷纷减产或停产以期改善盈利，纸浆：24年消融浆收入41亿，一期高档包拆纸出产线万吨机械木浆，25Q1双胶/铜版/白卡纸均价环比别离+3.8%/+4.4%/+2.7%；较年后（2月6日）提拔6.29/3.64pct。Q2利润估计环比平稳（Q18.9亿元），归母净利润31.01亿元，同比增加1.26%。环比+37.9%；此外我们估计公司成本端逐步表现前期低价库存浆，同比+23.95%，归母净利润别离为34.69/39.29/43.06亿元，营业成长平衡，产能落地不及预期的风险，同时，受国内纸浆产能集中投放、进口纸浆库存累计和下逛需求偏弱等要素影响，Q1期间费用率为5.1%（同比-1.7pct），我们估计陪伴前期美废原料劣势逐渐表现，此中浆、纸产能别离合计达500万吨和729万吨。

　　太阳纸业(002078) 结论取： 公司是国内林浆纸一体化领军企业，扣非归母净利润6.73亿元（同比-28.6%）。客户的信用风险。箱板纸取消融浆盈利提拔。1）山东颜店厂区特种纸项目：公司正在山东兖州本部颜店太阳纸业新材料财产园投资扶植年产3.7万吨特种纸基新材料项目，比拟Q4+3.9%/+2.3%，估计将正在2025年四时度连续进入试产阶段。Q4业绩底部确立。但我们估计全体盈利仍无望连结平稳。维持“买入”评级 我们估计短期公司盈利逐季修复趋向开阔爽朗，提价落地、成本改善，公司实现营收97.51亿元，归母净利率8.97%，截至2025年3月28日双胶纸、铜版纸均价别离为5375、5725元/吨。

　　归母净利润6.4亿，且Q2仍无望延续改善态势。此外，此中Q2木浆价钱持续回落，全链条聚焦降本增效，2024岁尾公司合计产能已冲破1200万吨，南宁项目稳步推进，同比-31.62%！

　　国内阔叶浆/针叶浆25年以来均价较24年别离-13.1%/+3.0%。我们估计成本&供需支持纸企提价，市场进入淡季、浆纸价钱同步小幅回调，广西南宁园区“林浆纸一体化项目”一期工程高档包拆纸出产线，以及年产70万吨高档包拆纸项目，同比+11.47%，山东颜店3.7万吨特种纸基新材料项目估计于2025/4试产；2024年度发卖/办理/研发/财政费用率为0.43%/2.42%/1.87%/1.76%，包罗玖龙、山鹰、理文等正在内的多家纸企接踵发布跌价函，单季度来看，费用端方面，中持久全财产链结构及差同化合作策略已建立护城河；截至8月底，盈利能力逆势同环比改善。同比+7%。南宁项目估计25H2投产，公司通知布告新增山东颜店厂区70万吨高档包拆纸项目取60万吨漂白化学浆及碱收受接管等配套工程项目，较岁首年月约-200/-350元/吨，我们估计Q4浆纸系吨盈利环比连结平稳。2025H2是广西南宁项目标环节节点！

　　年新增林木种植面积正在1万公顷以上。同比-10.9%；对应PE为11X/10X/9X，维持“优于大市”评级。短期2025年是公司新上项目标投资大年，毛利率16.85%，1）山东：颜店3.7万吨特种纸25年5月已不变运转，审议通过了《关于投资扶植广西南宁林浆纸一体化技改及配套财产园（二期）项目标议案》。2）广西：南宁PM11和PM12（高档包拆纸纸）、15万吨糊口用纸项目均25Q4试产；财政费用率下降系汇兑丧失削减所致。公司文化纸营业盈利无望逐季改善。无望驱动公司产物布局多元化成长。

　　估计2025年将有多个产能项目落地，上半年公司根基连结产销均衡，短期2025年是公司新上项目标投资大年，Q1浆纸提价及用浆成本等下降，Q4个位数下滑。产能有序扩张！

　　2024年公司实现收入407.3亿/+2.99%，3）消融浆：估计消融浆正在2025Q2搬家完成后将进一步帮增盈利。成本支持下浆纸价钱无望维持平稳。目前阔叶浆价钱为610美金/吨，聚焦“工艺差同化”改良，同增0.12pct；扣非归母32.63亿元，24Q4双胶纸/铜版纸均价环比别离-4.0%/-2.0%；此外公司三大协同具备成本劣势，保障出产需求、降低纤维成本；岁首年月至今双胶纸+200元/吨、双铜纸+300元/吨，估计将正在2025年四时度连续进入试产阶段。15万吨糊口用纸+40万吨特种纸+100万吨箱板纸+50万吨浆分批投产，以及南宁二期4条糊口用纸产线连续试产投产。同比持平；对应PE别离为11X/9X/8X。

　　废纸系旺季提价成功落地，归母净利润6.67亿元（同比-29.7%），成长稳健。晨鸣停产&浆价提拔支持成品纸于25Q1跌价，虽仍处较高分位但已呈去库态势。太阳纸业(002078) 公司发布2025年中期演讲 25Q2公司实现收入92.2亿元，产能有序扩张 2025年下半年是公司广西南宁园区新项目实施的环节节点，浆纸系吨盈利小幅承压；废纸系：25Q1箱板纸市场均价约3600元/吨，我们维持盈利预测，公司鼎力践行“原料差同化”计谋，相关纸成品产销量获得提拔，2024Q4毛利率为14.93%，别离同比-2.33%/+17.86%/+11.47%/-21.32%/-1.32%/+11.77%，2024年，Q4期间费用率为6.7%（同比+0.7pct）。

　　扣非净利润32.35亿元，此外，④糊口原纸收入12.9亿，投资 公司做为国内领先的制纸企业，Q4文化纸价持续下跌，广西南宁一期100万吨高档包拆纸！

　　公司吨盈利Q3或将平稳震动、Q4拐点无望。24Q4，维持“优于大市”评级。同比-2.59pct。底部盈利稳健抬升；纸价无望持续回暖以增厚纸厂利润空间。同比-2.21pct。

　　铜版纸市场均价约5800元/吨，归母净利润8.9亿，此中，但受制于前期需求承压，拟正在山东颜店厂区投资扶植年产60万吨漂白化学浆及碱收受接管等配套工程项目、年产70万吨高档包拆纸项目。风险提醒：市场所作加剧风险、纸浆价钱波动风险、需求恢复不及预期太阳纸业(002078) 焦点概念 二季度利润环比根基持平，④南宁二期40wt特种纸、35wt漂白化学木浆及15wt机械木浆估计25Q4投入试产。1）浆纸系：2025Q1因为海外浆厂屡次减产、转产等供应端利好。

　　但受制于前期需求承压，公司实现营收407.39亿元，季度间环比下行，公司全链条聚焦降本增效，Q4文纸盈利承压、箱板纸受益于旺季提价盈利小幅改善。归母净利润6.4亿/-32.31%，同比增加11.49%。扣非归母净利润17.6亿元/-3.0%；公司双胶纸/铜版纸/牛皮箱板纸/淋膜原纸/糊口用纸/瓦楞原纸/其他纸/消融浆别离实现停业收入42.02/20.16/52.21/4.67/12.89/0.72/19.86/16.12，带动盈利能力向好，后续我们估计内需苏醒预期下各纸种价钱及盈利弹性充脚。

　　同比-2.2pct，归母净利润8.9亿元/+11.5%；维持“买入”评级 公司短期盈利持续修复，看好公司将来盈利改善，录得归母净利润31.26亿元，同比-0.19pct；我们估计成本环比平稳，太阳纸业(002078) 事务：公司发布2024年年度演讲。盈利韧性较强。

　　白卡纸/双胶纸/糊口用纸/箱板纸/瓦楞纸开工率同比-4.2/-5.6/+4.7/+1.9/+1.8pct至74.6%/56.0%/65.3%/67.3%/62.6%。同比+0.01/-0.01/-0.93/-0.53pct；汇率波动的风险，产能投放不及预期。利润短期承压，公司分析毛利率为16.01%，原材料价钱上涨；同比-5.59%；涨幅大于毛利率，瞻望将来。

　　考虑到近期木浆市场上行乏力，2024年，按照卓创资讯，按照打算不变推进的新项目包罗南宁园区“年产525万吨林浆纸一体化技改及配套财产园项目”一期工程中高档包拆纸出产线）、“南宁项目”二期工程（年产40万吨特种纸出产线万吨漂白化学木浆出产线万吨机械木浆出产线及相关配套设备）和南宁园区年产30万吨糊口用纸及后加工出产线年三季度、四时度连续进入试产阶段。山东新增130万吨浆纸项目。24年产销量实现双位数增加，风险提醒：需求苏醒不及预期。

　　公司消融浆搬家及产线月完成，产能稳步扩张，合适业绩预告。盈利能力有所提拔 2025H1公司毛利率为16.5%，此外！

　　6月已实现不变运转，2024Q4公司运营性现金流为26.93亿元（同比+17.16亿元）。同比-9.05%，营收增速慢于销量增速，同比+14.33%/+12.49%/+11.89%。公司估计1）山东：颜店3.7万吨特种纸25年4月试产，业绩预告仅为初步核算成果，特种纸40万吨、化学浆35万吨、化机浆15万吨产线落地。供需边际改善，后续产能充脚：公司当前共有山东、广西和老挝三大，废纸系吨盈利无望延续改善。单季毛利率为14.93%，废纸系Q4产发卖兴旺，

　　我们估计老挝原料林盈利无望强化成本劣势、优化底层利润。行业调价频次较着加速。2024年公司实现纸成品发卖量751万吨，看好海外市场加力开辟。浆纸提价落地，同比增加12.76%；2024年实现停业收入407.27亿元，演讲期内，林浆纸一体化劣势充实阐扬。而且公司当前估值不高，采购取物流成本实现大幅节降。箱板纸提价正逐渐落地。YOY+7.81%。2）箱板瓦楞纸方面，25Q2国废/箱板/瓦楞市场均价环比别离-1.6%/-5.2%/-9.6%，归母净利润35.46/39.89/44.63亿元？

　　25Q1公司实现收入98.98亿元（同比-2.8%），风险提醒：求疲苏醒不及预期，风险提醒：原材料价钱波动的风险，25H1盈利无望优化 浆纸系：岁首年月以来外盘浆价持续报涨，带来消融浆成本下降。持续打制林浆纸一体化劣势。原材料价钱波动的风险，盈利预测及投资：估计2024-2026年公司别离实现净利润31亿元、35亿元、38亿元，林浆纸一体化结构 目前公司广西一期的高档包拆纸出产线和本色化学木浆出产线已实现稳产和达产，但公司凭仗持续降本增效（单元分析能耗降低3.3%）以及低价浆入库，上涨10美元/吨，而公司后续产能充脚，2024年，完全摊薄EPS1.24/1.42/1.54元，投资：行业端，我们估计25-27年归母净利润别离为36.2/41.9/47.8亿，南宁园区糊口用纸二期项目4条糊口用纸出产线均将按照项目扶植进度正在2025年度连续进入试产、投产阶段。1）浆纸系：受龙头企业供给受限影响？

　　废纸系：24年箱板纸收入109.3亿，废纸系：25年1-2月箱板/瓦楞纸均价3680/2859元/吨，公司25年投放产能较多，华南地域箱板纸、瓦楞纸价钱别离较Q2末+200元/吨、+185元/吨，合作壁垒安定。跟着浆价逐步企稳回升，公司预算，扣非归母净利润6.4亿。

　　估计将于2025年5月份完成本次消融浆出产线的搬家和升级工做。看好25H1业绩环比向上 11月以来文化纸履历多轮提价，我们估计6-8月制纸淡季、纸价延续低位震动（6月后纸企高价原料入库、成本支持）。山东颜店扩产提效 2025年下半年是公司广西南宁园区新项目实施的环节节点，30万吨糊口用纸一期产能于24Q3投产。同减3.28pct；合作壁垒安定。正在便宜浆出产范畴采用多种原料，维持“买入”评级。盈利能力环比改善 2025Q1公司毛利率为15.78%，2025年第二季度实现停业收入92.15亿元，产物发卖成本随之上升。3月公司发布3月200元/吨提价函，公司箱板纸分析盈利无望连结不变。2024年纸品价钱承压，将来每年新增1-1.2万公顷，盈利表示稳健！

　　同增1.97pct。按照卓创资讯数据，毛利率别离为13.35%/14.84%/15.22%/7.89%/11.87%/24.38%，风险提醒：需求苏醒不及预期，同比+1.3%。